Actief beheer blijft cruciaal

Actief beheer blijft cruciaal

Volgens een analyse van het kwantitatieve onderzoeksteam van Deutsche Bank hebben passieve beleggers en ETF’s een onevenredige impact op aandelenkoeren.

De studie genaamd “What happens when the rest of the world goes passive?”, onderzocht hoe ETF’s de aandelenkoersen kunnen beïnvloeden.

Arbitrage?

Deze ETF-stromen kunnen zelfs zover gaan dat aandelenkoersen buitenproportioneel gaan afwijken van hun intrinsieke waarde. Hierbij kunnen professionele handelaren wellicht geld verdienen door in te zetten op deze flow.

Wanneer actieve beleggers grote hoeveelheden effecten kopen, stijgen de prijzen vaak dankzij de marktinterpretatie, waarbij er sprake is van positieve nieuwe informatie. De analisten vroegen zich af of dit fenomeen ook geldt voor passieve beleggers.

De theorie

In tegenstelling tot actieve aankopen, is er geen gerelateerde informatie geassocieerd met passieve aankopen. De theorie suggereert dat passieve aankopen niet tot veranderingen in marktprijzen zouden moeten leiden, aangezien zij een ongeïnformeerde koper van effecten zijn.

Om dit te testen, heeft het kwantitatieve team van Deutsche Bank een reeks portefeuilles samengesteld waarin aandelen worden gegroepeerd op basis van de hoeveelheid ETF-geld erin is belegd. Voor elk belangrijk land en regio werden aandelen gerangschikt op welke de meeste ETF-stromen aankonden.

Vervolgens creëerden ze long/short-portefeuilles, die long gingen in de aandelen die de grootste ETF-uitstroom hadden gezien, en short in de aandelen die de grootste ETF-instroom hadden gezien. Als ETF’s geen invloed hadden op de prijzen, zoals de theorie zou suggereren, zou er geen verschil in prijsstelling moeten zijn tussen de effecten die het meest en het minst door ETF’s worden gekocht.

Conclusie

De onderzoekers stelden echter vast dat aandelen die het meest door ETF’s worden gekocht het ergst te lijden hebben gehad van prijsveranderingen. Ze vonden aanwijzingen dat grote ETF-stromen de aandelenkoersen doen wegvloeien van fundamentele waarden. Met name een long/short- aandelenselectiestrategie, met posities tegenover ETF-flows, resulteren in betrouwbare voor risico gecorrigeerde resultaten.

De reden voor deze afwijkende prijsstelling is de volgende: als passieve beleggers een beursindex kopen zonder de markt te timen, kunnen de prijzen van aandelen binnen die index stijgen.

Andere marktdeelnemers weten niet precies waar deze vraag vandaan komt. Ze kunnen dit interpreteren als prijsbepaling met betrekking tot nieuwe informatie, terwijl er feitelijk geen nieuwe informatie in de kooporder zit.

Marktdeelnemers realiseren zich onvoldoende de grote invloed die passieve beleggers hebben op de effecten die ze kopen of verkopen. Vandaar dat een ‘informatievrije’ kooporder door een passieve belegger vanwege stromen in een index op dezelfde manier kan worden geïnterpreteerd als een ‘informatiegestuurde’ kooporder van een actieve belegger.

Zodoende reageren marktdeelnemers dikwijls overmatig op passieve stromen en komen er uiteindelijk achter dat er weinig ‘price discovery’ is gekoppeld aan  passieve stromen waardoor aandelenkoersen uiteindelijk terugkeren naar normale niveau’s.

Concentratierisico

Passief beleggen brengt dus concentratierisico met zich mee. Bij benchmarks van aandelen krijgen bedrijven met de grootste marktkapitalisatie het grootste gewicht in die index. Een passieve belegger zal bij economische bubbelvorming in een bepaald aandeel een steeds groter relatief gewicht in die belegging krijgen. De vraag is of dat wel gewenst is. We kennen allemaal wel het geval van het uiteenspatten van de internetzeepbel in het voorjaar van 2000.

In het geval van obligaties krijgen landen of bedrijven met de grootste schuld het meeste gewicht in een passieve benchmark. Een beter alternatief zou een gelijkgewogen referentie kunnen zijn.

 

Actief beheer

Naar mijn mening kan een deel van de risico’s van passief beleggen worden voorkomen door bijvoorbeeld een andere referentie te selecteren. Andere risico’s kunnen alleen optimaal bedwongen worden door tactisch actief beheer.

Alleen de professionele fondsbeheerder heeft de kennis, bekwaamheid en tijd om zich non-stop te verdiepen in alle risico’s van dien en daar doeltreffend op in te spelen. Actief beheer blijft daarom cruciaal.

Deze column is 23 oktober jl. gepubliceerd in Fondsnieuws

2018-10-23T10:40:47+00:00oktober 23rd, 2018|berichten|