5 januari 2023, Richard Abma, CFA | Otto Bazuin, CFAHet Fresh Fixed Income Fund herstelde met bijna 2% gedurende het laatste kwartaal van 2022. Dit herstel is voornamelijk te verklaren door dalende kredietopslagen van bedrijfsobligaties. Over 2022 heeft het Fresh Fixed Income Fund een nettorendement gerealiseerd van -5,96% waarbij de benchmark van het fonds een negatief rendement van -15,08% heeft gerealiseerd. Het fonds toont daarmee over 2022 een 9,12% punt betere performance ten opzichte van haar benchmark en ten opzichte van een gemiddeld ander vastrentend waarde fonds zoals ook terug te zien is in onderstaande figuur.
Morningstar rating
Onze gedegen performance wordt bevestigd door ratingbureau Morningstar waarvan we dit jaar de maximale 5 sterren rating hebben mogen ontvangen. Dit sterrensysteem meet het voor risico gecorrigeerde rendement van een fonds over (in ons geval) een 3-jaars en 5-jaars periode. De best presterende top 10% fondsen in de categorie vastrentende waarden ontvangt 5 sterren. Daaronder ontvangt 22,5% van de fondsen 4 sterren en 35% van de fondsen ontvangt 3 sterren. Om 5 sterren te ontvangen moeten we dus langdurig bovengemiddeld presteren gecorrigeerd voor risico.
Rentegevoeligheid
Voor ons als portefeuillemanagers is het belangrijk dat onze fondsparticipanten begrijpen hoe we tot deze 5 sterren zijn gekomen. Voor 2022 is de voornaamste bijdrager hiervan het kort belegd zijn in looptijden van leningen en obligaties. Waar een gemiddeld vastrentend fonds een rentegevoeligheid hanteert van 6 à 7 jaar hebben wij dit lang op 1 jaar gehandhaafd. 2% rentestijging in de risicovrije rente levert dan al gauw een prestatieverschil op van zo’n 8%. Bijkomend voordeel van kort beleggen in vastrentende waarden is dat oplopende kredietopslagen beperkt invloed hebben op de koersontwikkeling van de posities in ons fonds. Net als met de berekening van de rentegevoeligheid geldt dat de kredietopslagen op eenzelfde manier berekend kunnen worden door de verandering in de kredietopslag te vermenigvuldigen met de looptijd van een lening om tot het koerseffect te komen gedurende de looptijd. Concreet houdt dit in dat bij een gemiddelde looptijd van 2 jaar oplopende kredietopslagen een stuk minder invloed hebben op beleggingen dan bij een looptijd van 7 jaar.
Invloed van rente en kredietopslagen op performance
Het totaal van deze grootheden (rentegevoeligheid + kredietopslagen) verklaren het gat in de figuur qua performance tussen ons fonds en andere fondsen. Inmiddels hebben wij onze rentegevoeligheid verlengd naar 2,5 jaar en zullen dit voorlopig handhaven. Rentes stijgen nog steeds dus is er geen reden om heel lang op de rentecurve te gaan beleggen. Wat we wel zien is dat we nu veel hogere rentes ontvangen op iets langer lopende obligaties en leningen wat het aantrekkelijker maakt om lossende titels te herbeleggen tegen deze hogere rentes. Dit zorgt ervoor dat het aanvangsrendement inmiddels zo’n 5% netto is in het fonds. Aangezien de komende 3 jaar nog zo’n 40% lost in de portefeuille die tegen lagere rentes zijn belegd is onze verwachting dat dit aanvangsrendement verder zal oplopen.
Koopkracht op peil houden
Waar we zien dat spaarrentes nog altijd rond het nulpunt bewegen zijn obligatierentes over een breed gespreide portefeuille met korte looptijden opgelopen tot 5%. We kunnen ons niet herinneren dat dit ‘gat’ ooit zo groot is geweest als nu. Met een hoge inflatie die we de komende jaren nog in het verschiet hebben van zo’n 4 à 5% per jaar voor de komende 3 à 4 jaar is het koopkrachtverlies op niet renderend vermogen erg hoog. Onze taak is het dan ook om de koopkracht van vermogen te bewaken en mee te laten groeien met inflatie en bij voorkeur deze voorbij te streven.
Voor de korte termijn verwachten we dat de Europese Centrale Bank de korte rente zal verhogen tot 3,5% richting midden 2023. De rentecurve voor risicovrije rentes zal rond die tijd behoorlijk vlak tot invers zijn. De sterk dalende kredietopslagen op bedrijfsobligaties laten daarbij zien dat de markt het risico voor zogenaamde defaults lager inschat dan eerder in 2022. 3,5% rente met een inflatie van 5% is nog altijd stimulerend voor een economie. De neutrale rente zou eigenlijk richting 5% mogen bewegen met een verwachte 0% economische groei in 2023 en 2024. Interessant is om te zien hoe reële groei zich zal gaan ontwikkelen. Nominaal zullen Westerse economieën flink gaan groeien komende jaren door de hoge inflatie maar reëel verwacht men stabilisatie. Dat betekent dus ook stabilisatie van de koopkracht van een economie zolang de inflatie met belegd vermogen wordt bijgehouden op microniveau voor een belegger. Dat is dan ook de crux van beleggen om koopkracht op peil te houden de komende jaren om zo reëel verder te groeien zodra de inflatie niet meer de overhand heeft op ons economisch systeem.
Verdeling van het fonds
Aandelen zijn geschikt om deze nominale groei bij te benen ware het niet dat dit nooit 1 op 1 voortbeweegt met nominale groei van een economie. Bij stijgende rentes daalt daarbij op korte termijn de contante waarde van een aandeel. De discontofactor gaat immers omhoog bij stijgende rentes. Minder risicovol en toch voldoende om koopkracht te bewaken van vermogen kan door in vastrentende waarden te beleggen. Het Fresh Fixed Income Fund heeft een gemiddelde BBB-rating en is gespreid over ruim 160 titels. Onze 20% belegging in de energiesector blijft onverminderd hoog renderen op ruim 8%. Dit deel van de portefeuille droeg flink bij aan performance in het fonds. Qua inhoud van de portefeuille is er weinig veranderd. 65% is Investment Grade waarvan 1/3e AAA 1/3e A en 1/3e BBB. 35% is High Yield gerelateerd. 28% van de portefeuille zijn obligaties en leningen in Amerikaanse dollar, de overige gelden zijn voornamelijk in euro uitgezet met ruim 70% van de portefeuille. Buitenlandse valutarisico dekken we af waardoor het fonds alleen exposure heeft naar de euro. We hebben geen beleggingen in Rusland of omringende landen en hebben ook niet de intentie om hierin te gaan beleggen.
Met vriendelijke groet,
Richard Abma, CFA
Otto Bazuin, CFA
Lees vrijblijvend meer over de mogelijkheden van het Fresh Fixed Income Fund in onze gratis brochure.
Amstelplein 1
1096 HA Amsterdam
Telefoon +31(0) 20 5040 444
E-mail: info@freshfunds.nl
